货币期货:期权市场发展步入常态化

作者: 澳门星际在线娱乐场  发布:2019-01-29

  近年来,国内期货市场逐渐成熟,期货基础标的市场发展日渐完善,这为期权产品的推出奠定了良好的市场基础。商品期权新品种天然橡胶、棉花、玉米期权于1月28日分别在上期所、郑商所、大商所正式挂牌交易,同一天上市3个新期权品种,前所未有。期权上市的提速预示着未来会有更多主要的期货品种配套期权产品陆续上市,期权市场发展步入常态化。

  2017年为中国商品期权元年,豆粕、白糖期权分别在大商所、郑商所成功上市,开启了中国商品期权新里程。豆粕、白糖期权上市的一年多来,市场活跃度不断上升,市场功能逐步发挥。2018年豆粕期权日成交量为10.5万手,日持仓量为46万手,豆粕期权主力平值合约的买卖价差和市场深度都已接近成熟市场水平。白糖期权上市以来规模稳步扩大,2018年白糖期权日成交量为3.8万手,日持仓量为23.3万手,国内几十家企业已参与到白糖期权市场的交易中,一些“保险+期货”项目也积极利用场内期权对冲和管理风险。

  2018年9月,铜期权作为我国首个工业品期权登陆上期所,虽然自上市以来仅有短短几个月时间,但是表现不俗,铜期权日均成交量为2.9万手,日均持仓量达到3.5万手,其中机构客户持仓占比达到87%,成交占比高达92%。同时,价格运行也非常合理,隐含波动率大致在17%—18%,与历史波动率基本保持一致。

  上证50ETF期权合约品种于2015年2月9日在上交所正式上市交易,这是我国第一个场内期权品种。自上证50ETF期权上市以来,其市场规模呈快速增加之势,成交量也迅速增加。2015年股市发生异常波动,中金所出台股指期货限制政策,保证金、高手续费和日内开仓数量都受到极大限制,其市场容量已无法满足市场的风险管理需求。然而,ETF期权具备与股指期货类似的风险转移功能,可满足投资者包括风险对冲、资产配置等多样化的投资需求,对丰富投资者的风险管理工具、完善和加强资本市场功能具有重要意义。

  2018年,在股指期货受限的情况下,上证50ETF期权凭借其独有的特性,在对冲风险和套期保值中发挥巨大的作用。2018年10月19日,上证50ETF期权成交量首次突破300万手,至332.6万手,创历史新高。2018年全年,上证50ETF股票期权日成交量为129万手,日持仓量为177万手。按ETF期权品种排序,目前上证50ETF期权交易量约可排至全球第4位。

  商品期权作为期货市场的一个重要组成部分,是当前资本市场最具活力的风险管理工具之一。商品期权的推出,丰富了我国期货市场的交易方式,对市场风险管理具有重要意义;丰富了涉农企业风险管理工具,更好地满足农业企业精细化、多样化的风险管理需求;有助于期货市场价格发现功能更充分地发挥;又为机构投资者提供了更精巧的投资工具,建立起现货、期货与期权价格之间的网状关系,以及三个市场价格之间的内在联系和相互影响,使价格发现和资产配置效率得到进一步提高。

  “保险+期货”试点已经在涉农企业中积极推进,共有数十家期货公司与保险公司合作,围绕大豆、玉米、鸡蛋、白糖、棉花等农产品开展了上百个试点项目,覆盖农业种植面积数百万亩,最终为农户理赔数千万元。农产品期权还为管理农产品价格风险提供了重要工具,期货公司利用农产品期权可以进一步发展风险管理业务。

  期权产品的推出,还可以积极尝试“保险+期权”模式。保险公司通过购买看跌期权来分散保险的巨额赔付风险,保险公司给农民承保就相当于卖出看跌期权,承担了农产品价格下跌风险,同时购买与承保品种相同的看跌期权来对冲承接风险。当保险标的价格上涨时,保险公司的保费收入可以支付期权费用;当保险标的价格下跌时,保险公司通过选择期权行权所获得的盈利来弥补保险赔款支出,达到规避价格保险面临巨额赔付风险的目的。目前,期货行业已经探索出“保险+期货”“保险+期权”“保险+期货+期权”“场外期权+期货”等各具特色的服务实体经济的新模式。

  企业在运用期权产品进行套期保值时可以更加灵活,手段也日益多元化。相比期货交易,期权购买方面临的风险仅限于所支付的权利金,风险相对可控。期权是一种相对灵活的风险管理工具,不需要逐日盯市,也无需依行情追加保证金,保值者可根据行情变化的情况来决定是否行权。在行情发生重大变化时,特别是在出现可观的浮动盈利时,套期保值者还可利用期权工具,在进行保值的同时灵活地实现部分市场收益。

  期权这一衍生工具还凭借其非线性的损益结构,使得投资者可对不同期权或是期权与其他投资工具进行组合管理,构造出差异化的风险收益状况的投资组合,以对单一的多头或空头头寸对冲,起到锁定风险的作用。期权灵活、简单易行的特点对中小投资者保值更实用。

  对资产管理者来说,方向性风险可使用期货进行管理,只要有足够的保证金并加以日常认真管理,就可以锁定未来的收益或控制未来的建仓成本。不过,期货价格主要由现货价格绝对水平决定,而不能很好地反映现货价格的波动情况,所以还不是管理波动性风险的理想工具。

  Black—Scholes期权定价公式的诞生,使得通过市场价格来度量市场波动成为可能。期权的权利金价格中包含了时间、利率以及反映资产价格波动性风险的因素,包含了投资者对未来现货价格波动的预期,从而使得期权在管理方向性风险的同时,更适合管理波动性风险。

  由于期权价格包含了投资者对未来市场波动的预期,期权市场已成为一些国家宏观决策部门重要的信息来源,是相关机构观察市场信心的“望远镜”。在预期价格波动水平基础上编制出来的波动率指数,也成为政府观察金融市场压力的先行指标。

  期货是规避现货供求风险的市场,期权是平衡期货头寸风险的市场,期权的上市交易意味着期货市场体系从布局上得以延伸和健全,而一个有效的期权市场可以降低相关市场的价格上下波动幅度,并增加对底层资产进行投资的吸引力。期货期权作为期货的衍生品,有助于推进期货衍生品市场结构多层次和产品多元化,期权交易催化金融产品多维立体化,是期货市场的有益补充。

  期权交易可供投资者选择的投资策略越来越多,在增强了市场流动性的同时,还分散了金融风险,有助于强化金融市场整体抗风险的能力,增强了金融系统的稳定性。随着我国市场经济的进一步推进、利率市场化的提高、浮动汇率制的实施、资本市场的完善,各种期权交易必然在资本市场中扮演不可或缺的角色。

  经过近几年的发展,我国期权市场已经初具规模,业务类型、监管体系和功能定位基本成形,但是我国期权市场仍处于萌芽阶段,在监管、做市商制度、准入门槛设计、期权品种体系等方面尚存在不足,还有待进一步完善。

  目前,国内期权市场尚不成熟,完善的法律体系、监管适当、基础设施完备、投资者结构合理等是成熟期权市场的必备要素,我国期权市场还需加快完善上述基本要素。

  目前,我国尚没有关于期权的专门的法律法规,《证券法》也没有明确涉及期权产品,而适当的立法能够让投资者了解到他们的权利能够得到保护,也利于期权市场合规发展。为了保障期权交易的高效运行,应打造满足交易者需求的技术基础设施,满足高频交易需求以及风险管理和清算需求,从而能够应对市场风险和金融风险;为了维持期权市场的健康运行,期权市场应保持合理的投资者结构,代表实体经济的交易者、套利者、投机者、套保者、高频交易者以及传统投资者应保持健康的配比,使得期货市场保持足够的流动性和深度。目前,我国的监管模式仍以外部的行政监管为主,实行的是一线多头的监管模式,忽略了期权市场内部的监管,应尝试政府监管与自律监管相结合的监管方式,通过行业自律方式更有效地激发市场活力,维持市场秩序。

  全球绝大多数交易所的期权交易都采用做市商制度。期权交易的做市商主要有三大功能:一是价值发现功能,做市商通过专业估值促使期权价格更趋近其实际价值;二是增强流动性,能让市场交投活跃起来;三是稳定市场,做市商通过双向报价和交易平抑期权价格波动,增强市场稳定性。具有强大资金实力的做市商,可凭借其较高的信用水平、风险控制能力以及专业知识水平,根据投资者的需求设计出多样化的产品,降低市场的波动风险,减少市场的投机情绪,使市场运行更加理性化。

  作为最成熟的期权交易市场,美国的九大期权交易所无一例外地引入了做市商制度。然而,我国做市商制度还在摸索发展中,期权做市商也是从无到有,做市商的人才队伍建设、经营水平、制度管理同国外发达市场相比仍有不小的差距。在我国期权做市商的形成过程中,交易所的作用有时甚至大过市场的作用,这也不利于调动金融机构的积极性。一方面,应当丰富做市商类型,吸引更多做市商参与期权市场,提高竞争,让市场发挥决定性作用;另一方面,也应当健全相关监管机制,严防做市商违规行为的发生,打造公平、公正的交易环境。

  我国期权参与者门槛较高,如上证50ETF期权投资者要求具备两融及金融期货交易经历,在资产方面也有一定门槛限制,相关的资质考试也很严格,这些规定在维护期权市场稳定发展、保护投资者利益的同时,也使得部分中小投资者被拒之门外,这在一定程度上使得市场活跃度受限,并限制了市场规模与产品流动性,也不利于期货和期权市场的对外开放。

  设计合理的准入门槛直接关系到市场的流动性和平稳运行,并降低了交易成本。在期权推出初期,设置中等偏高的门槛限制了散户投资者,并鼓励机构投资者进入,有利于稳定期权交易市场的运行风险。随着期权市场的发展逐步深化、期权市场逐渐成熟,可适当放低准入门槛,允许更多的投资者进入市场,提高合约交易的流动性,促进期权的价格发现功能。

  相较于成熟的海外期权市场,我国期权市场尚处于起步阶段。迄今为止,国内仅上市了4个场内期权品种,加之此次上市的3个期权产品,也才有7个场内期权品种。大部分金融产品、农产品和大宗商品都缺乏相应的期权品种,品种的匮乏限制了期权市场与期货、股票等市场联系的紧密度,制约了投资组合的构造和对头寸的风险缓释,无法满足特定投资组合的对冲需求。期权品种的创新应当结合我国期货市场的发展情况来决定,现阶段应尽快推出国内比较成熟、市场需求比较强烈的品种。

  继天然橡胶、玉米、棉花期权新品种的同期上市,期权市场发展步入常态化,我国期权市场还有望进一步扩容,更多期权新品种呼之欲出。郑商所表示在2021年前后争取PTA、甲醇、菜油、菜粕、动力煤等主要品种进行配套期权上市;大商所也向证监会提出了上市铁矿石期权的申请;上期所则表示将推动有色金属和贵金属中的黄金、白银、镍、锌、铝等配套期权品种的上市。此外,还可以研究一批国外没有、国内独有的成熟期权品种。

  从国际经验来看,金融期权的发展远超商品期权,我国目前金融期权品种严重匮乏,未来可分步推出股指期权、外汇期权和利率期权等金融衍生工具,其中股指期权的推出尤其重要。股指期货交易自2015年受限以来,成交量和持仓量大幅萎缩,流动性骤然下降,市场功能无法有效发挥,资本市场缺少足够完备的风险对冲工具,投资者风险管理需求无法得到满足,随着近年来股指期货的三次松绑,股指期货常态化逐步恢复。此外,A股相继纳入MSCI指数和富时罗素指数,A股对外开放程度进一步提升,未来将有更多的境外投资者参与到我国资本市场中来,股指期权的推出已是大势所趋。

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